来源：中证鹏元评级
一、数据
6月CPI同比增长0.2%，低于wind市场预期（0.4%），低于前值（0.3%）；
6月PPI同比增长-0.8%，持平wind市场预期（-0.8%），高于前值（-1.4%）。
二、具体分析
（1）6月CPI同比回落，环比弱于季节性，核心CPI同比持平，环比弱于季节性。6月CPI同比增速较上月回落0.1pct，CPI环比-0.2%，略弱于季节性（-0.16%）。分项来看，6月CPI内部分化小幅扩大，其中食品项同比-2.1%，较上月下降0.1pct，非食品项同比0.8%，持平上月。6月核心CPI同比上涨0.6%，持平上月；环比-0.1%，弱于季节性（约0.0%），高于前一月环比（-0.2%）。CPI食品项环比继续强于季节性，猪价是主要支撑；非食品项中交通通信、教育文娱等均弱于季节性，居民商品和服务需求均偏弱。
（2）PPI同比降幅收窄主要受到基数走低的影响，环比转跌反映部分工业品市场需求不足。6月PPI价格中翘尾因素和新涨价因素分别影响-0.1和-0.7个百分点，较上月分别上升0.7pct、下降0.2pct，翘尾因素拖累减弱是PPI同比降幅收窄的主要原因。国际定价的原油、有色金属延续上月走势，国内定价的煤炭季节性上涨，与地产基建密切相关的黑色金属环比走弱，新能源行业继续以价换量。产业链中上游采掘业继续上涨，原材料价格下跌，中下游价格仍然偏弱。
三、展望
（1）6月CPI弱于预期，PPI符合预期，预计后续CPI将低位波动，PPI抬升速度可能放缓。在总需求没有明显改善和翘尾支撑因素减弱等影响下，后续CPI同比预计主要在0-1%的区间低位波动。对于PPI，国际定价的有色金属、原油走势偏强，而设备更新和房地产组合政策效果边际递减下，黑色系商品出现回落，总体来看PPI环比动能有待强化。从基数来看，PPI同比度过基数效应最有利的阶段，三季度抬升速度可能放缓。
（2）6月通胀水平分化，可以看出：1）CPI和PPI环比均下跌，实体需求边际回落。6月PPI同比主要受到翘尾因素的影响，新涨价因素和PPI环比再次转入下跌；CPI同比明显弱于预期，CPI和核心CPI环比均弱于季节性，反映工业需求和居民消费需求有所走弱。2）CPI和PPI的翘尾因素均呈现三季度走弱、四季度再度走强的趋势。三季度CPI和PPI的翘尾因素均走弱，对同比增速形成拖累，可能在三季度CPI和PPI同比出现反复。3）对债市影响：基本面无明显改善，对债市利多。6月通胀数据、PMI数据、高频数据等显示实体经济疲弱，而且6月经济有环比走弱的迹象。在经济未明显改善的情况下，债市调整空间比较有限，短期关注央行调控力度和持续时间。
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1.数据
2.具体分析
6月CPI同比回落，环比弱于季节性，核心CPI同比持平，环比弱于季节性。6月CPI同比增速较上月回落0.1pct，低于wind市场预期（0.4%）；CPI环比-0.2%，略弱于季节性（-0.16%），低于前一月环比（-0.1%）。分项来看，6月CPI内部分化小幅扩大，其中食品项同比-2.1%，较上月下降0.1pct，非食品项同比0.8%，持平上月，食品项和非食品项同比差距扩大。剔除食品和能源后，6月核心CPI同比上涨0.6%，持平上月；环比-0.1%，弱于季节性（0.0%），高于前一月环比（-0.2%）。
CPI食品项环比继续强于季节性，猪价是主要支撑；非食品项中交通通信、教育文娱等均弱于季节性，居民商品和服务需求均偏弱。（1）食品分项，CPI食品环比-0.6%，强于季节性（-0.9%），较前一月环比下降0.6pct。食品中各品种涨跌不一，鲜菜、鲜果价格环比跌幅靠前，畜肉、蛋类环比涨幅居前。畜肉、蛋类、奶类和烟草环比均强于季节性，其他食品分项均弱于季节性。具体来看，天气回暖后，部分应季蔬果和水产品集中上市，鲜菜、薯类、鲜果和虾蟹类价格分别季节性下降7.3%、4.8%、3.8%和2.4%，合计影响CPI环比下降约0.25个百分点；产能去化下供求关系改善，猪肉价格环比上涨11.4%，显著强于季节性，影响CPI环比上涨约0.14个百分点。（2）非食品分项，CPI非食品价格环比-0.2%，持平上月，影响CPI环比下降约0.13个百分点。具体来看，受国际油价波动影响，国内汽油价格下降2.0%；受“618”促销等影响，汽车、家用器具、文娱耐用消费品价格降幅在0.8%—1.3%之间，相应CPI分项中生活用品和教育文化娱乐环比均弱于季节性；临近暑假出行增多，交通工具租赁费和飞机票价格分别上涨6.4%和2.5%，但是CPI分项中交通通信环比-0.6%，显著弱于季节性（0.2%），较前一月环比上升0.2pct。
PPI同比降幅收窄主要受到基数走低的影响，环比转跌反映部分工业品市场需求不足。6月，PPI同比-0.8%，较上月上升0.6pct，持平于wind预期（-0.8%）；PPI环比由上月0.2%转为-0.2%，再度转负，且弱于季节性（-0.1%）。从同比价格组成因素看，6月PPI价格中翘尾因素和新涨价因素分别影响-0.1和-0.7个百分点，较上月分别上升0.7pct、下降0.2pct，翘尾因素拖累减弱是PPI同比降幅收窄的主要原因。从结构上看，生产资料价格同比-0.8%，较上月上升0.8pct；生活资料价格同比-0.8%，持平上月。
国际定价的原油、有色金属延续上月走势，国内定价的煤炭季节性上涨，与地产基建密切相关的黑色金属环比走弱，新能源行业继续以价换量。分行业看，6月国际油价上涨，但是国内成品油价格按照前期价格滞后调整，带动石油和天然气开采业价格环比继续下降，环比增速由上月-2.1%下降至-2.9%，同时石油煤炭及其他燃料加工业价格环比由涨转跌，环比增速由上月1.0%下降至-2.0%；供给受限和全球制造业景气度回升下，有色金属板块继续表现强势，有色金属矿采选业价格连续四个月环比上涨，有色金属冶炼及压延加工业价格连续六个月上涨，其中铅冶炼、铝冶炼、铜冶炼价格分别上涨4.8%、2.6%、0.8%；煤炭供应偏紧叠加“迎峰度夏”补库需求上升，煤炭需求季节性增加，煤炭开采和洗选业价格环比1.1%；前期补库需求已释放，以及极端天气影响建筑施工，钢材需求趋弱，黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比为0.0%、-0.6%，较上月环比增速下降0.1pct、1.4pct。装备制造业中，锂离子电池制造、新能源车整车制造价格分别下降0.5%、0.1%，新能源行业主要产品继续以价换量，价格继续下降。电力热力生产和供应业、燃气生产和供应业价格环比为-1.0%、-0.8%。
产业链中上游采掘业继续上涨，原材料价格下跌，中下游价格仍然偏弱。分项看，6月PPI生产资料价格环比-0.2%，较前月下降0.6pct，生活资料价格环比-0.1%，连续五个月持平。上游的生产资料中，采掘工业环比继续上涨，原材料和加工行业价格由涨转跌；下游的生活资料中，除了食品类分项环比上涨，其他分项均下跌或者持平，这和6月CPI食品项强于季节性的数据保持一致。细分行业上，中游制造和下游消费行业价格环比大多下跌。整体来看，上游采掘业价格上涨明显，原材料价格下降，同时中下游价格偏弱，这和6月制造业PMI中原材料购进价格指数和出厂价格指数下降的数据相印证。上下游价格的分化导致产业链利润主要向上游集中，而中下游企业成本上升，利润空间会可能被进一步压缩，翘尾因素推动回升，通胀水平环比走弱月通胀数据点评企业经营压力预计还会加大。
3.展望
6月CPI弱于预期，PPI符合预期，预计后续CPI将低位波动，PPI抬升速度可能放缓。对于CPI，食品项重点分类中，猪肉价格高上涨后生猪产能去化效果放缓，气温上升下鲜菜鲜果供应增加，食品项环比预计不强；非食品项中，原油价格反复，汽车、房地产等降价促销，出行类服务需求在节假日后明显下滑，非食品项环比走弱。在总需求没有明显改善和翘尾支撑因素减弱等影响下，后续CPI同比预计主要在0-1%的区间低位波动。对于PPI，6月PPI同比增速出现回升，主要是受到基数效应、部分大宗商品涨价等因素的影响。后续原油价格上涨可能带动相关行业价格回暖，国际定价的有色金属走势偏强，而设备更新和房地产组合政策效果边际递减下，黑色系商品出现回落，总体来看PPI环比动能有待强化。从基数来看，PPI同比度过基数效应最有利的阶段，三季度抬升速度可能放缓。
6月通胀数据分化，可以看出：（1）CPI和PPI同比一升一降，环比均下跌，实体需求边际回落。虽然6月PPI同比上升，持平于预期，但是PPI同比主要受到翘尾因素的影响，新涨价因素和PPI环比再次转入下跌，工业品价格内生上涨动能偏低；同期CPI同比在基数走低、猪肉价格环比上涨11.4%等因素下出现回落，明显弱于预期，CPI和核心CPI环比均弱于季节性，反映居民消费需求有所走弱。（2）CPI和PPI的翘尾因素均呈现三季度走弱、四季度再度走强的趋势。在环比动能整体偏弱的背景下，基数效应将成为影响CPI和PPI同比的重要因素。三季度CPI和PPI的翘尾因素均走弱，对同比增速形成拖累，可能在三季度CPI和PPI同比出现反复，而在四季度CPI和PPI的翘尾因素均走强，对通胀回升构成有利支撑。（3）对债市影响：基本面无明显改善，对债市利多。6月通胀数据、PMI数据、高频数据等显示实体经济疲弱，而且6月经济有环比走弱的迹象。基本面决定利率长期走势，在经济未明显改善的情况下，债市调整空间比较有限，短期关注央行调控债市的力度和持续时间。
作者I李席丰