要点
核心观点：3月份金融数据增长适度，避免了年初冲量导致的大幅波动，有利于平滑全年金融资源对实体经济的支持。经济结构转型或导致信贷增长的弹性有所减弱，政府债融资将继续成为主要的增长点。向前看，预计超长期特别国债以及地方专项债发行提速，将有利支撑社融存量同比增速回升。
要点：
3月份金...
要点
核心观点：3月份金融数据增长适度，避免了年初冲量导致的大幅波动，有利于平滑全年金融资源对实体经济的支持。经济结构转型或导致信贷增长的弹性有所减弱，政府债融资将继续成为主要的增长点。向前看，预计超长期特别国债以及地方专项债发行提速，将有利支撑社融存量同比增速回升。
要点：
3月份金融数据主要体现三大特征：
（1）信贷增长适度，结构依然偏弱。3月当月社融与信贷增量虽然同比均少增，但强于过去六年同期的季节性表现，总体上维持适度增长。但结构上，企业长期贷款与居民中长期贷款增长依然乏力，仅票据融资同比多增，部分反映的可能是银行冲指标以及企业通过票据套利的需求。
（2）低利率环境助力直接融资市场，对冲政府债供给偏慢的影响。2024年年初以来，政府债供给偏慢，1-3月份累计政府债融资同比少增4693亿元，拖累社融同比增速。但债券利率下行助力直接融资环境好转，1-3月份累计，企业债融资同比多增2543亿元，也体现了《2023年四季度货币政策执行报告》中指出的“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”。
（3）私人部门风险偏好有所提升。居民与企业部门存款一季度累计同比分别少增1.34万亿元，2.96万亿元。可能的原因有两个，其一，防御性的超额储蓄动机减弱，表征的是对经济环境的信心提升，有利于提振消费和投资；其二，存款“搬家”至理财、基金产品，表征的是对金融市场风险偏好的提升，也能间接支持实体经济融资。
海外观察：
金融与流动性：海外各国国债收益率普遍上行；美国10y-2y国债收益率利差小幅走阔；全球股市涨跌分化，大宗商品价格多数上涨。
央行观察：美联储官员对降息保持谨慎；欧洲央行明确暗示即将降息，如果相信通胀将达到2%，利率可能会下降；日本央行债券持有量将在短期内保持稳定，将来会减少债券购买，但现在无法确定具体时间和幅度。
海外政策：美国财政部部长耶伦访华；国家主席会见越南国会主席。
国内观察：
高频数据：原油和铜价格环比涨幅扩大；水泥、螺纹钢价格环比跌幅收窄；商品房成交面积同比跌幅扩大，猪价环比上涨，蔬菜、水果价格环比下跌；货币市场、债券市场利率下行。
国内政策：国家发改委等多部门介绍《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》；资本市场新“国九条”发布。
下周财经日历：
周一：美国3月零售贸易数据；美国2月库存数据；周二：中国3月经济数据；周三：欧元区3月CPI数据；周五：日本3月CPI数据。
风险提示：政策落地不及预期；各地重大项目推进不及预期；PSL等结构性工具落地慢于预期。
一、信贷增长适度，政府债拖累社融增速
4月13日，人民银行公布3月份金融数据。我们主要关注以下四个方面：
（1）3月份新增社融4.87万亿元，同比少增5142亿元，表现强于市场预期（Wind一致预期中位数为4.11万亿元）；社融存量同比增速为8.7%，较上月下降0.3个百分点。季节性来看，3月新增社融高于过去六年（2018-2023年）同期的均值3.88万亿元。
结构上，新增社融的主要拖累项包括，人民币贷款同比少增6561亿元，政府债同比少增1373亿元；主要的贡献项包括，未贴现银行汇票同比多增1760亿元，企业债同比多增1251亿元。
（2）3月份金融机构口径人民币贷款新增3.09万亿元，同比少增8000亿元，表现强于市场预期（Wind一致预期中位数为3.03万亿元）。季节性来看，这一增量高于过去六年（2018-2023年）同期的均值2.57万亿元。
结构上，居民部门贷款同比少增3018亿元，其中，居民短期和中长期贷款分别同比少增1186亿元、1832亿元。企业部门贷款同比少增3528亿元，其中，企业中长期贷款同比少增4700亿元，短期贷款同比少增1015亿元，但票据融资同比多增2187亿元。
（3）3月份M1同比增速为1.1%，较上月下降0.1个百分点；M2增速为8.3%，较上月下降0.4个百分点；社融-M2同比增速差较上月走扩0.1个百分点。
（4）存款方面，居民存款当月增加2.83万亿元，同比少增774亿元；非金融企业存款增加2.07万亿元，同比少增5330亿元；财政性存款减少7661亿元，非银金融机构存款减少1500亿元。
3月份金融数据主要体现三大特征：
（1）信贷增长适度，结构依然偏弱。3月当月社融与信贷增量虽然同比均少增，但强于过去六年同期的季节性表现，总体上维持适度增长。但结构上，企业长期贷款与居民中长期贷款增长依然乏力，仅票据融资同比多增，部分反映的可能是银行冲指标以及企业通过票据套利的需求。
3月份金融数据增长适度，避免了年初冲量导致的大幅波动，符合此前政策对信贷“均衡投放”的要求，也有利于平滑全年金融资源对实体经济的支持。总体上，信贷增长将维持年初以来弹性减弱，但整体维持平稳适度的特征。
一方面，考虑到经济结构转型以及地产销售相对偏弱，外生的政策变量以及内生的增长动量均可能导致全年信贷增长的弹性有所减弱。另一方面，后续信贷平稳增长仍有支撑动能，央行发放科技创新和技术改造再贷款5000亿元，各地推进消费品以旧换新，均能产生一定信贷撬动效应。
（2）低利率环境助力直接融资市场，对冲政府债供给偏慢的影响。2024年年初以来，政府债供给偏慢，1-3月份累计，政府债融资同比少增4693亿元，拖累社融同比增速。但债券利率下行助力直接融资环境好转，1-3月份累计，企业债融资同比多增2543亿元，也体现了《2023年四季度货币政策执行报告》中指出的“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”。
从节奏来看，1-2月份利率下行较为流畅，营造了较好的债券发行的低利率环境。但进入3月份，利率走势转为震荡。除了利率位于低位时自然的“恐高”心理之外，市场较为担心监管趋严导致的利率调整。一季度货币政策例会上，人民银行提出“关注长期收益率的变化”。但我们认为监管措辞仍在合理区间，并非有意引导利率大幅调整。
然而现阶段，经济稳中向好，美联储加息预期延后掣肘国内货币政策放松空间，国内低利率的支撑因素在弱化。边际上，政府债供给提速，可能导致资金面和利率水平出现波动，后续表现将更取决于央行对冲的力度。
（3）私人部门风险偏好有所提升。居民与企业部门存款一季度累计同比分别少增1.34万亿元，2.96万亿元。可能的原因有两个，其一，防御性的超额储蓄动机减弱，表征的是对经济环境的信心提升，有利于提振消费和投资；其二，存款“搬家”至理财、基金产品，表征的是对金融市场风险偏好的提升，也能间接支持实体经济融资。
近期，部分中小银行为缓解息差压力，下调存款挂牌利率，以及部分银行减少3年期和5年期存单发行，将一定程度上倒逼居民存款继续“搬家”，产生存款活化效应。此外，政策端利好仍将逐步兑现，将进一步助推风险偏好提升。2月份降准释放的资金将逐步传导至信贷市场；而前期5年期LPR利率不对称下调25bp，虽然重定价效应有所滞后，但也能一定程度上稳定房地产市场信心。
总结来看，3月份金融数据增长适度，避免了年初冲量导致的大幅波动，有利于平滑全年金融资源对实体经济的支持。而经济结构转型或导致信贷增长的弹性有所减弱，政府债融资将继续成为主要的增长点。向前看，预计超长期特别国债以及地方专项债发行提速，将有利支撑社融存量同比增速回升。
二、海外观察2.1 金融与流动性数据：海外各国国债收益率多数上行
美国10年期国债收益率上行。截至4月12日，美国10年期国债收益率为4.50%，较上周末（4月5日，下同）上行11BP，其中通胀预期较上周末上行2BP，实际收益率2.11%，较上周末上行9BP。截至4月12日，法国10年期国债收益率较上周末下行5BP至2.86%，德国10年期国债收益率较上周末上行2BP至2.38%；截至4月11日，日本10年期国债收益率较上周末上行7BP至0.85%；截至4月10日，英国10年期国债收益率较上周末上行6BP 至4.15%。
美国10y-2y国债收益率利差小幅走阔。截至4月12日，美国10年期和2年期国债期限利差为-0.38%，较上周末下降2BP。截至4月10日，美国AAA级企业期权调整利差与上周末持平，为0.36%；美国高收益债期权调整利差较上周末下行8BP至3.10%。
2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格多数上涨
全球股市涨跌分化。本周（4月8日至4月12日），美股涨跌分化，纳斯达克指数上涨1.19%，道琼斯工业指数、标普500分别下跌1.14%、0.10%；欧洲股市多数下跌，德国DAX、意大利富时MIB、法国CAC40分别下跌1.21%、0.87%、0.47%，英国富时100小幅上涨0.16%；亚洲股市涨跌分化，上证指数、韩国综合指数、恒生指数分别下跌1.62%、1.19%、0.01%，日经225上涨1.36%。
大宗商品价格多数上涨。其中，DCE焦煤、DCE铁矿石、DCE焦炭、LME锌、COMEX白银、SHFE螺纹钢、COMEX黄金、LME铜、LME铝分别上涨15.08%、9.97%、8.44%、4.87%、3.79%、3.39%、1.93%、0.34%、0.27%；CBOT小麦、CBOT大豆、CBOT玉米、ICE布油、NYMEX RBOB汽油分别下跌2.64%、2.17%、1.32%、1.06%、0.07%。
2.3央行观察：美联储官员对降息保持谨慎；日央行债券持有量短期内保持稳定
4月9日，美联储博斯蒂克表示，可能需要进一步推迟降息；如果通胀回落的速度恢复，可能会提前进行降息。美联储的经济增长预测有可能上调；重申其预计2024年通胀回落步伐缓慢；CPI数据若符合预期，将是受欢迎的进展。
4月9日，日本央行行长植田和男预计，日本央行债券持有量将在短期内保持稳定，将来会减少债券购买，但现在无法确定具体时间和幅度。植田和男表示，暂无计划在近期出售所持ETF，利率调整速度取决于经济情况。
4月11日，美联储威廉姆斯表示，最近通胀数据令人失望，更好地关注通胀趋势更为重要；并不确切知道货币政策未来走向，货币政策处于能够实现美联储目标的良好位置。威廉姆斯预计，今年美国GDP增速将达到2%，通胀将保持在2.25%-2.5%。美联储柯林斯表示，降息的信心可能需要更多的时间才能恢复；强劲的需求可以解释2024年通胀上升的原因；今年晚些时候开始降息是合适的；今年的宽松程度可能比预期的要低；最近的数据缓解了对迫切需要降息的担忧；货币政策过于紧缩的风险已经消退。
4月11日，欧洲央行明确暗示即将降息，称大多数潜在通胀指标正在放缓，如果相信通胀将达到2%，利率可能会下降。欧洲央行行长拉加德表示，不会预设利率路径，明年通胀将下降至目标水平，未来几个月通胀将在当前水平上波动，到6月将获得更多数据，6月将有更新的预测，绝大多数成员希望等待到6月再作出决策。2.4海外政策：美国财政部部长耶伦访华；国家主席会见越南国会主席
4月8日，财政部副部长廖岷就美国财政部部长耶伦访华情况向媒体吹风并答问。据介绍，双方达成新的共识成果：一是由两国财政部牵头，在中美经济工作组框架下就两国及全球经济平衡增长议题进行交流；二是由中国人民银行和美国财政部牵头，在金融工作组框架下就金融稳定等议题持续开展交流。双方工作层将在经济、金融工作组项下持续推进落实上述共识。两个工作组第四次会议拟于4月中旬在美国华盛顿召开的世界银行/国际货币基金组织春季会议期间分别举行。
4月8日，国家主席在北京人民大会堂会见越南国会主席王庭惠。国家主席强调，当前，国际和地区形势发生深刻复杂变化，捍卫社会主义制度、维护国家稳定和发展，是中越双方共同利益所在。双方要以高水平互信铸牢中越命运共同体意识，以高质量合作夯实中越命运共同体根基，以高度政治智慧推进中越命运共同体建设。中方愿同越方加强治党治国理政经验交流，发挥好中越双边合作指导委员会的统筹协调作用，加快推进共建“一带一路”倡议同“两廊一圈”战略对接，丰富青年、友城等渠道交流。
三、国内观察3.1上游：原油环比涨幅扩大，铜价环比上涨
原油价格环比涨幅扩大。2024年4月以来（截至4月11日），WTI原油价格环比上涨6.50%，涨幅相对上月扩大1.55个百分点，最新月度均价为85.63美元/桶。布伦特原油价格环比上涨5.98%，涨幅相对上月扩大2.37个百分点，最新月度均价为89.73美元/桶。
铜价环比上涨，库存同比增加；铝价环比涨幅扩大，库存同比下降。2024年4月以来（截至4月12日，下同），铜价环比上涨6.19%，涨幅相对上月扩大1.8个百分点；库存同比上涨102.88%，增幅较上月扩大45.29个百分点。铝价环比上涨7.71%，涨幅相对上月扩大5.89个百分点；库存同比下降2.48%，同比由正转负。
3.2中游：水泥、螺纹钢价格环比跌幅收窄
水泥价格指数环比跌幅收窄。2024年4月以来，全国水泥价格指数环比下跌1.79%，跌幅较上月缩小0.36个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比变动分别为：-0.11%、-1.43%、-1.01%、-2.43%、-1.40%以及-3.48%。
螺纹钢价格环比跌幅收窄，库存同比上升。2024年4月以来，螺纹钢价格环比下跌3.37%，跌幅较上月收窄3.11个百分点。螺纹钢库存同比上涨7.81%，相较上月提升1.45个百分点。
3.3下游：商品房成交面积同比跌幅扩大，猪价、菜价环比下跌
商品房成交面积同比跌幅扩大。2024年4月以来，商品房成交面积同比下降49.33%，相较于上月跌幅扩大2.32个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比变动分别为：-48.82%、-44.66%以及-61.11%，同比变动幅度分别为-9.66、+2.9以及-8.1个百分点。
土地成交面积同比跌幅扩大。2024年4月以来，百城土地供应面积同比增速为-54.77%，跌幅较上月扩大37.37个百分点；成交面积同比增速为-66.45%；溢价率6.84%，较上月上行2.36个百分点。
猪价环比上涨，蔬菜、水果价格环比下跌。2024年4月以来，猪肉价格环比上涨1.58%至20.49元/公斤，环比由负转正；蔬菜价格环比下跌4.79%至4.98元/公斤，跌幅相对上月收窄5.29个百分点；水果价格环比下跌1.28%至7.33元/公斤，环比由正转负。
乘用车日均零售销量同比下跌。2024年4月以来（截至4月6日），乘用车日均零售销量同比下跌38.29%，同比由正转负；批发销量同比下降46.5%，同比由正转负。
3.4流动性：货币市场、债券市场利率下行
货币市场、债券市场利率下行。2024年4月以来（截至4月12日），R001较上月末下行38bp至1.80%；R007较上月末下行92bp至1.89%；DR001持平于上月末的1.71%；DR007较上月末下行18bp至1.83%。
一年期国债利率较上月末下行4bp至1.69%；十年期国债利率较上月末下行1bp至2.28%；一年期AAA+企业债利率较上月末下行16bp至2.13%；十年期AAA+企业债利率较上月末下行8bp至2.59%。
3.5国内政策：资本市场新“国九条”发布
4月8日，政治局常委、国务院总理李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会。国务院总理李强强调，巩固和增强经济回升向好态势，必须抓紧抓好中央经济工作会议和全国两会精神的细化落实，推动各项部署加快落地见效。要继续固本培元，统筹稳增长和增后劲，发挥政策引领作用，进一步激发经营主体活力，增强发展内生动力。要强化组合效应，增强宏观政策取向一致性，系统破解一些重点难点问题。要注重精准施策，抓住科技创新推动产业创新这个关键和有效需求不足这个突出矛盾，提升宏观政策向微观传导落地实效。要坚决守牢底线，标本兼治化解重点领域风险。要把民生工作摆到突出位置，以发展思维看待补民生短板问题，把民生实事一件件办好。
4月9日，财联社表示，近日央行与三家政策性银行座谈，讨论了长期限利率债市场形势。受阶段性供需失衡等多重因素影响，近期长期限利率债收益率大幅走低。我国宏观经济长期向好的基本面没有改变，当前经济正在稳步恢复，长久期资产的利率风险值得关注。从近期披露的债券发行计划看，三家政策性银行拟大幅增加长期债券发行。
4月11日，国家发改委等多个部门有关负责人介绍《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》有关情况。发布会要点包括：①我国每年工农业等重点领域设备投资更新需求在5万亿元以上；②中央财政将统筹存量政策和新增政策，推动汽车、家电等耐用消费品以旧换新；③消费品以旧换新文件或将正式出台；④工信部将聚焦石化化工等重点行业开展四大行动，全面推动设备更新和技术改造。
4月12日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，提出未来5年，基本形成资本市场高质量发展的总体框架。投资者保护的制度机制更加完善。上市公司质量和结构明显优化，证券基金期货机构实力和服务能力持续增强。资本市场监管能力和有效性大幅提高。资本市场良好生态加快形成。到2035年，基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场，投资者合法权益得到更加有效的保护。投融资结构趋于合理，上市公司质量显著提高，一流投资银行和投资机构建设取得明显进展。资本市场监管体制机制更加完备。到本世纪中叶，资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。
4月12日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究新时代推动中部地区加快崛起有关工作，研究健全解决企业账款拖欠问题长效机制的举措，听取关于节能降碳工作的汇报。会议审议通过《2024—2025年节能降碳行动方案》和《加快构建碳排放双控制度体系工作方案》，强调要聚焦重点领域推进节能降碳，将其与扩大有效投资、老旧小区改造、设备更新和消费品以旧换新等结合起来，倡导简约适度、绿色低碳的消费方式，更好发挥节能降碳的经济效益、社会效益和生态效益。要立足国情实际，坚持先立后破，稳妥把握工作力度和节奏，保障好高质量发展的能源需求。
四、下周财经日历
五、风险提示
政策落地不及预期；各地重大项目推进不及预期；PSL等结构性工具落地慢于预期。