转自： 北京审判
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编者按：本文是全国法院系统2019年度优秀案例分析评选活动中获得二等奖的案例。
关键词：民事 适当性义务 买者自负 卖者尽责 因果关系
【裁判要旨】
1.资管产品投资者索赔案中，上位法规范不明确，银监会相关规范性文件既经法律授权又系证券行业内部共识，同时具备保障社会公共利益之保护性法律规范之基本属性，可以直接作为裁判说理的依据。
2.投资者购买资管产品属风险投资，其与金融机构间构成金融理财服务合同法律关系，需遵循“买者自负”原则；但“卖者尽责”是前提，即金融机构作为受托人对投资者负有“适当性”义务，违反该义务需在其过错范围内承担赔偿责任。
3.在认定金融机构过错时，应区分“适当性义务”的内涵和一般市场风险之不同，对金融机构苛以的适当性义务不宜过于宽泛，投资者亦需在其理性认知范围内自行承担市场风险的后果。
【相关法条】
《中华人民共和国证券法》第二十七条 股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责；由此变化引致的投资风险，由投资者自行负责。
《中华人民共和国证券投资基金法》第九十八条 基金销售机构应当向投资人充分揭示投资风险，并根据投资人的风险承担能力销售不同风险等级的基金产品。
《中华人民共和国侵权责任法》第六条 行为人因过错侵害他人民事权益，应当承担侵权责任。
【案件索引】
一审：北京市丰台区人民法院（2018）京0106民初4015号（2018年6月11日）
二审：北京市第二中级人民法院（2018）京02民终7731号（2018年10月18日）
【基本案情】
原告（上诉人）徐某某诉称：2015年，平安银行股份有限公司北京丰台支行（以下简称平安银行）理财经理向徐某某推介了“平安汇通搏股通金（万博）主动管理15号资产管理计划”（以下简称15号资管计划），并引导其观摩了推广路演。徐某某随后办理申购手续，2015年9月亏损736 174.64元。徐某某认为平安银行未尽到风险提示及适当推介义务，请求法院判令：1.平安银行赔偿损失736 174.64元及相应利息；2.平安银行支付律师费100 000元。
被告（被上诉人）平安银行辩称：1.我行仅作为代销方，不对产品业绩承担责任。2.《资产管理合同》、《风险承受能力调查表》已详尽列举了产品风险，提示 “市场有风险，投资需谨慎”。3.在代销过程中，我行除充分释明风险，还进行了二次风险承受度测评。4.徐某某系主动问询相关产品，并表明自己有相应投资经验。
法院经审理查明，徐某某于2015年在平安银行申购15号资管计划。徐某某《风险承受能力调查表》载明“投资年限3-5年，投资经验中等，风险偏好为稳健型……”徐某某称平安银行并未向其出示15号资管计划合同。《风险承受度评估报告》载明“家庭年收20-50万元，投资经验为资产均衡地分布于存款、国债、银行理财产品等。”
【裁判结果】
北京市丰台区人民法院于2018年6月11日作出北京市丰台区人民法院（2018）京0106民初4015号判决：驳回徐某某的诉讼请求。
宣判后，徐某某不服原审判决，提起上诉。北京市第二中级人民法院于2018年10月18日判决如下：一、撤销北京市丰台区人民法院（2018）京0106民初4015号民事判决；二、平安银行股份有限公司北京丰台支行于本判决生效之日起10日内赔偿徐某某经济损失人民币 147 234.93元；三、驳回徐某某的其他诉讼请求。
【裁判理由】
法院生效判决认为：1.平安银行向徐某某推介了15号资管计划并提供了客户风险等级评估等服务，徐某某据此进行了申购，故平安银行与徐某某构成了金融理财服务合同法律关系。
2. 15号资管计划的损失直接源于证券市场固有的投资风险，应首先由徐某某自负其责。15号资管计划系徐某某自愿购买，其对产品的申购和赎回均取决于自身对产品风险收益的主观判断，其损失的发生直接源于证券市场的波动，并与其对市场走向的判断及由此采取的操作方式相关。
3.平安银行不适当地推介15号资管计划与徐某某经济损失的发生存在法律上的因果关系。平安银行并未以充分、必要、显著的方式向徐某某揭示15号资管计划本身所具有的高风险的特殊性和具体体现，其适当性义务履行存在瑕疵。作为代销理财产品的专业金融机构，平安银行对产品“高等风险、收益浮动”的风险等级系明知，对投资者可能发生相应损失亦具有合理的预见能力。若无平安银行的推介，此前一直稳健投资的徐某某不会购买该理财产品，徐某某的相应损失亦无从发生。现因平安银行直接违反前述适当性义务，不适当地向徐某某推介了15号资管计划，导致徐某某对该产品的高风险认知不全面并进行了购买，极大地增加了徐某某经济损失发生的客观可能性，且高风险随后被现实化。故平安银行对15号资管计划的不适当推介与徐某某的经济损失之间构成法律上的因果关系。
综合考量投资者风险自负原则作为证券市场投资的基本原则、平安银行在推介15号资管计划时适当性义务履行的瑕疵及证券市场固有的风险因素对损失影响的权重比例，本院酌定平安银行赔偿徐某某经济损失20%的经济损失。
【案例注解】
一、金融机构违反适当性义务类案件裁判现状
随着金融市场的迅速发展，资管产品索赔类纠纷逐渐增多。其中，金融机构适当性义务履行缺位成为主要索赔理由。该类案件存在如下问题：
（一）裁判依据援引混乱
因我国适当性义务规范体系不完备，裁判时有援引《合同法》的，有援引《侵权责任法》的，有援引《商业银行个人理财业务管理暂行办法》的，还有的直接援引《民法总则》中的诚信原则，相当混乱。
（二）裁判标准多元化
在损失确定上，有判决支持全部实际损失，有判决仅支持部分损失，还有判决将利息作为可得利益损失予以支持；在归责原则上，有判决以风险自担+原告举证不能判决金融机构不承担责任，有判决以过错推定金融机构未能充分履行适当性义务判决金融机构败诉。
（三）“买者自负”与“卖者尽责”理念的动态博弈
2015年前，法院普遍将投资者视为参与经济活动的理性人，信奉“买者自负”理念。《最高法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》出台后，诸多案例中开始强调对投资者的保护，金融机构承担责任的案例明显增多。
二、金融机构适当性义务的内涵
适当性义务原为道德义务，于20世纪30年代衍生于美国。随着我国金融业发展，金融立法领域渐次出现了适当性义务规则。除《证券投资基金法》第九十八条 规定外，我国绝大部分适当性义务规定只存在于监管部门规范性文件、自律组织规则或金融机构与投资者签订的合同条款中。
（一）适当性义务的具体内容
金融机构适当性义务指：“在向投资者销售金融产品或提供金融服务的过程中，以了解客户、了解产品或服务为基础，引导投资者正确认知自己的风险承受能力；根据客户的财务指标、投资目标、从业经验以及风险承受能力等情况向投资者销售适当的金融产品或提供适当的金融服务”。其核心宗旨为确保将适当的产品提供给适当的客户， 包括：
1.了解客户适当
金融机构在提供金融服务或者销售金融产品时，要充分了解投资者的经济状况、投资知识等，此为金融机构确信其针对客户投资状况所做推荐适当的基础。
2.了解产品或服务适当
金融机构在向投资者提供金融服务或销售金融产品前，应当对其所推介的服务或产品的流动性、风险等级、投资领域等基本信息进行深入了解，以保证对适当的投资者进行适当地推荐。
3.推介适当
一是推介方式适当，金融机构应当给予投资者充分时间考虑。二是推介数量适当，确保针对投资者的推介从宏观总量和交易总量上是适当的。
4.风险揭示适当
首先，对投资者进行风险承受能力测评。其次，金融机构要结合投资者特性，将金融服务或产品的风险等级与投资者的风险承受能力进行匹配。最后，测评结果的揭示应以清晰、明确、充分、必要、显著的方式进行。
（二）适当性义务的法律地位
关于适当性义务的法律性质，存有争议。笔者认为，其应属于法定义务，理由如下：
1.诚信原则在金融产品销售领域的具体化
《民法总则》第七条及《合同法》第四十三条、第六十条分别规定了民事主体从事民事活动的诚信原则、先合同阶段及合同履行阶段的诚信义务。诚实信用是“毋害他人甚至有益他人的行为”， 即不欺诈的消极义务、善意促成的积极义务。金融监管部门出台的适当性义务规范性文件以《证券投资基金法》第九十八条为依据，其法理与诚信原则一脉相承，系诚信义务在金融产品销售领域的具体化。
2.合意虚化语境下的公平原则
金融投资作为一种高风险经济活动，市场上的信息不对称加上投资者自身的知识和能力局限，使得投资者在购买资管产品或接受相关服务时往往无法真正理解其中的风险和收益，投资契约存在不同程度的合意虚化。此时，金融机构适当性义务就成为平衡买卖双方交易不平等的有效工具，以确保投资者充分了解投资标的及风险进而作出自主决定，实现契约正义。
3.司法理念对金融监管导向的审慎支持
2015年12月，最高法院《关于当前商事审判工作中的若干具体问题》文件中提到：相关监管部门在部门规范性文件中对银行理财产品、券商集合理财计划等高风险金融产品的销售作出的规定，与法律、行政法规等法律规范的规定不相抵触的，如果部门规范性文件是限制卖方机构权利或增加卖方机构义务，可以适用部门规范性文件。2019年7月，最高法院审委会专委刘贵祥《在全国法院民商事审判工作会议上的讲话》中提到：对中小股东、金融消费者等特殊群体的倾斜保护，是对平等保护原则的必要补充。要充分尊重监管规定和交易规则，依法支持监管机构有效行使监管职能。
综上，适当性义务因经法律授权且与法律并不冲突，属于证券行业监管基本要求与业内共识，对广大非特定投资人利益构成重要保障，对社会公共利益亦为必要保障所在，应属法定义务。其所包含的产品适当、投资者适当、推介适当、风险揭示等具体要求通过金融机构与投资者的双向互动贯穿于合同订立前（推介）-订立时（风险揭示）-订立后（提示通知）的全过程。
三、违反适当性义务的侵权裁判路径分析
如前所述，适当性实务贯穿于金融机构销售金融产品的全过程。投资者发生损失时可追究金融机构的缔约过失责任 或违约责任 ，但其请求权基础在于合同，保护范围有限。由此，违反法定义务的侵权损害赔偿成为对投资者保护最全面亦是司法实践中运用较为普遍的方式。
（一）侵权要件分析
侵权责任构成有三要件说和四要件说。我国一般采四要件说，但实证法中并未明确区分过错与行为违法性， 从比较法上看无本质区别。就金融机构违反适当性义务侵权案件而言，作为国家管制规范的适当性义务，“实质成了民商主体从事交易活动的内在变量，即界定出了市场主体行为自由的边界” ，当金融机构违反适当性义务向投资者提供不适当的金融商品和服务时，就可推定其超越合法边际的行为具有过错。故其构成要件可归纳为：损害事实、适当性义务履行不充分、二者之间的因果关系。
1.损害事实
投资者因金融机构违反适当性义务遭受的损害表现为投资损失。投资损失应为现实确定的损失，即不可再次从市场中获得弥补的损失；投资损失还应是固有利益的损失，即投资本金的亏损，预期利益的受损不能认定为责任构成要件中的损害。此亦与侵权责任法填补损失的功能相契合。具体计算方式为金融产品买入价（申购价）与卖出价（赎回价）的差额。本案中，徐某某认购金额为3 535 000元，最终回款2 798 825.36元，损失确已发生。
2.适当性义务履行不充分
以交易双方缔约时地位不平等的投资属性而言，由于金融机构与投资者在专业知识、信息等方面的不对称性，金融机构往往处于强势一方，而投资者处于弱势地位。故对“适当性义务履行不充分”的认定应考虑举证责任的合理分配。虽然《侵权责任法》未直接规定违反保护性法律侵权责任的过错推定，但从法益保护与价值选择出发，笔者同意“应当从规范目的性扩张解释出发，允许在违反保护性法律的情况下，适用过错推定”。即此类案件应由金融机构对其履行了适当性义务承担举证责任。此外，根据监管规范要求， 金融机构需要保存对投资者认购金融产品交易过程的相关资料，从公平角度出发，由金融机构承担举证责任对其并非额外负担。故金融机构需举证证明其确已履行了了解客户、风险提示、合理推介、风险评估等义务，否则即推定其存在过错。
本案中，平安银行未依据规定设置确认语句栏并为徐某某预留足够抄录空间，未证明以书面形式确认徐某某主动要求了解和购买15号资管计划，亦未证明以充分、必要、显著的方式向徐某某揭示了产品的高风险，故推定其适当性义务履行不充分。
3.因果关系
目前，相当因果关系说已经成为大陆法系通说。根据王泽鉴《侵权行为法》，相当因果关系由“条件关系”与“相当性”构成。在“条件关系”论证上，采用“若无，则不”的认定方式，即“无此行为，必不生此种损害” ；“相当性”即“有此行为，通常即足以生此损害”。但审判实践中判决金融机构承担赔偿责任的案例在论证因果关系时多表述为：“若非如此，则某某不会购买某资管产品，损失亦无从发生，故应认定…的过错行为与某某的损失间具有相当因果关系”。笔者认为，上述论证仅停留在对“条件关系”的论证上，欠缺对“相当性”即“某某有此不当推介行为，通常会致投资者损失”的论证，论证过程不严谨，过分扩大了相当因果关系的应用范围。只有对 “条件关系”与“相当性”均进行充分论证，方可认定金融机构适当性义务履行缺位与投资者损失之间构成法律上的因果关系。
本案中，若无平安银行推介，徐某某不会购买15号资管计划，损失无从发生，“条件关系”成立。而本案中，平安银行的推介行为存在明显违反适当性义务的情形，其违反程度显著增加了一般投资者的投资风险，且风险在徐某某身上被现实化，符合“相当性”要件。故平安银行适当性义务的履行不充分与徐某某损失间构成法律上的因果关系。
（二）“买者自负”语境下的适度原则
诚然，强调“卖者尽责”，由金融机构负担适当性义务有利于投资者权益保护，亦符合我国金融市场阶段性的发展需求。但考虑到金融市场追求效率性的基本特质，应防止出现过度保护倾向，以维护金融秩序稳定。
1.“买者自负”系风险投资的基本原则
“买者自负”是金融市场交易主体所遵循的基本原则，合格投资者在进行交易时理应对自己的选择和行为负责，应具备更高的审慎注意义务，充分了解金融产品特点、风险与收益，慎重进行投资选择。本案中，15号资管计划系徐某某自愿购买且其具有既往投资经验，损失的发生直接源于证券市场固有的投资风险，故应首先由徐某某自负其责。
2.差别化的投资者分层保护
普通投资者与专业投资者在对金融契约风险的辨别能力上存在显著差异。专业投资者具有丰富的金融知识和专业辨别能力，在交易中并不处于弱势地位，如果不分差别地对所有投资者均适用同等程度的适当性规则，不符合公平原则。故应区分普通投资者与专业投资者，对金融机构苛以不同程度的适当性义务。本案中，徐某某系普通投资者，平安银行应履行较为全面的适当性义务。
3.金融市场的差异化特征
在金融市场交易中，不同的金融产品具有不同的风险，而银行、保险、证券等不同金融市场领域的风险亦存在显著差异，因此，在进行具体裁判时应对产品的种类和投资领域予以考虑。本案中，15号资管计划属于股票型基金产品，风险等级为高风险，且运作方式极为复杂，在此情况下，应对金融机构苛以较高的适当性义务，以有效保护投资者利益。